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Geld oder Brief

Altadis gilt als latenter Übernahmekandidat

Von Angelika Engler, Madrid

Zittern um die Zukunft auf hohem Kursniveau: So viele Schrecken wie der spanisch-französische Tabakkonzern Altadis (Gauloises, Fortuna u. a.) hat wohl keiner seiner europäischen Konkurrenten innerhalb so kurzer Zeit erlebt: Zuerst trat zu Jahresbeginn in Spanien ein Antitabakgesetz in Kraft, das das Rauchen am Arbeitsplatz, in öffentlichen Räumen sowie in Hotels und Restaurants stark einschränkt und seine Spuren beim Konsum hinterlassen wird.
Dann entfesselte Philip Morris, der mit seiner umsatzstärksten Marke "Marlboro" Altadis in dessen Heimatmarkt schon längst die Marktführerschaft abgejagt hat, völlig überraschend einen Preiskampf. Dieser drohte Altadis wesentlich ernsthafter in Bedrängnis zu bringen als das Antitabakgesetz: Philip Morris hatte Ende Januar trotz einer Erhöhung der Tabaksteuer seine Zigarettenpreise gesenkt - aus Protest dagegen, dass Spaniens sozialistische Regierung der Industrie kein Gehör im Kampf gegen die immer erfolgreicheren Billigsorten schenkte und die geforderte Mindeststeuer nicht einführte.
Altadis zog notgedrungen nach und senkte die Preise für seine spanischen Starmarken ebenfalls, musste aber eine Gewinnwarnung für 2006 ausgeben und kassierte dafür bei den Ratingagenturen Standard & Poor's sowie Fitch prompt eine Herabstufung. Doch die Lage hat sich wieder etwas entspannt: Philip Morris verteuerte kürzlich seine Zigarettensorten wieder, nachdem die spanische Regierung der Forderung nach einer Mindeststeuer von insgesamt 1,10 Euro pro Schachtel nun nachgegeben hat. Allerdings bleibt der US-Riese mit seinen jetzigen Preisen auf dem Niveau von Anfang Januar und zeichnet somit die beiden Steuererhöhungen nicht nach.
Altadis zog auch diesmal nach, blieb mit seinen Preisen aber um rund 0,50 Cent unter jenen des Konkurrenten und versucht auf diese Weise, Marktanteile zurückzugewinnen. Inwiefern dieses Szenario das Ebitda 2006 belasten wird, dürfte Altadis am kommenden Montag bei der Vorlage der Bilanz 2005 bekannt geben.
Es ist zu erwarten, dass die Ende Januar ausgesprochene Gewinnwarnung auf Ebitda-Ebene - 250 Mill. Euro, von denen Altadis 80 Mill. Euro über Einsparungen bei den laufenden Kosten einspielen wollte - nicht im vollen Umfang auf das Geschäftsergebnis 2006 durchschlagen wird. Für 2005 erwartet Fitch ein Ebitda von 1,2 Mrd. Euro.


Pluspunkt Aktienrückkauf


JPMorgan reagierte positiv auf den jüngsten Dreh im spanischen Markt. Die Preisanhebung seitens Philip Morris' und Altadis' sei ein Schritt zurück in Richtung Rentabilität. "Sowohl die Regierung als auch die Konzerne agieren jetzt wieder rationaler", hieß es.
Das Aktienrückkaufprogramm, das von Analysten als einer der attraktiven Aspekte des Titels gilt, könnte nun über 2006 hinaus gesichert sein. Das Programm besteht aus dem Rückkauf und der Tilgung von insgesamt bis zu 5 % des Kapitals, wobei der Eigenbesitz des Konzerns nach Daten der spanischen Börsenaufsicht Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) bislang knapp 0,9 % ausmacht. Finanzdirektor Michel Favre hatte nach der Preissenkung seitens Philip Morris' gesagt, für 2006 sei der Rückkauf gesichert, doch darüber hinaus müsse man abwarten, wie sich die Margen weiter entwickeln.
Das Gewirr um Preiskrieg und staatliche Steuerpolitik in Spanien veranlasste Altadis, die sich seit der Fusion des Exmonopolisten Tabacalera mit der französischen Seita 1999 in einer Restrukturierung befindet, zu einem noch eiserneren Sparkurs: Innerhalb von drei Jahren will Altadis bei den laufenden Kosten insgesamt 200 Mill. Euro einsparen. Dazu summiert sich nun ein zusätzlicher Abbau von 472 Stellen in Frankreich und Spanien, der Mitte 2007 abgeschlossen sein soll und dann jährlich 55 Mill. Euro an Ersparnis einspielen wird. Die Kosten dafür belaufen sich auf 94 Mill. Euro.
Die jüngsten Drehungen und Wendungen im spanischen Zigarettenmarkt belasteten den Kurs der Altadis-Aktie, die seit Jahresbeginn 5,1 % auf 36,22 Euro abgab, während der spanische Referenzindex Ibex 35 mehr als 6 % dazugewann. Im Vergleich mit den europäischen Konkurrenten wie Imperial Tobacco oder Gallaher schneidet sie mit dieser Performance schlechter ab. Doch dafür gewann der Titel allein in den Börsenjahren 2004 und 2005 um mehr als 60 % dazu, seit der Fusion Ende 1999 summiert er gar ein Plus von 155 %.
Der Konzern kann sich diese Kursgewinne nicht uneingeschränkt auf die eigenen Fahnen schreiben. Vielmehr gilt Altadis seit der vollständigen Privatisierung latent als Übernahmeobjekt für ausländische Adressen. Jüngst wurde das alte Gerücht aufgewärmt, die britische Imperial Tobacco sei interessiert. Altadis-Chef Antonio Vázquez dementierte entsprechende Verhandlungen. Doch nicht zuletzt dank des international zunehmend negativeren Umfelds für die Tabakkonzerne, die sich in immer mehr Ländern mit Antirauchergesetzen konfrontiert sehen, und der derzeit starken Cash-Position der großen Player glaubt etwa Fitch, dass schwächere Mitbewerber wie Altadis oder auch Gallaher attraktive Übernahmeobjekte sind. Dabei könnte gerade die relativ starke Präsenz von Altadis in Schwellenländern wie Marokko (80 % am Produzenten RTM mit Kaufoption für die restlichen 20 %) oder Russland (Übernahme des Produzenten Balkan Star) von Interesse sein.
Altadis verfügt überdies über eine gestärkte Logistiksparte nach den Übernahmen der italienischen Etinera und dem Kauf der spanischen Duty-Free-Ladenkette Aldeasa (im Verbund mit der italienischen Autogrill). Das dritte Standbein, die Zigarren, haben sich dank der großen Nachfrage in den USA längst als wichtige Säule etabliert. Im Markt ist strittig, welches Potenzial die Aktie nach den kräftigen Kursschüben der vergangenen Jahre noch hat. JPMorgan etwa findet in dem beschleunigten Sparkurs, den Übernahmespekulationen sowie den erwarteten guten Ergebnissen für das vierte Quartal 2005 genügend Gründe, um die Altadis-Aktie überzugewichten. Der Konsens der Analysten traut dem Wert mit einem Kursziel von 35,5 Euro lediglich eine Seitwärtsbewegung zu. Das Aktienrückkaufprogramm, die Dividendenrendite von rund 3 % und eine Gewinnausschüttung, die in den vergangenen sechs Jahren jährlich um durchschnittlich 12,5 % stieg, bieten aber eine Renditegarantie.

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