Von Michael Flämig, MünchenHunderte Milliarden Euro Kapitalisierung an den Aktienmärkten Europas pulverisiert, die Rendite zehnjähriger Bundesanleihen beinahe bis auf -0,5 % abgerutscht: Am Montag nahmen die Anleger Reißaus vor dem Risiko, dass der Coronavirus die Wirtschaft schwächt. Was bedeutet dies für Investoren? Wenn “alle Finanzmärkte zusammenkrachen, dann kann es auch mal sein, dass wir die Ergebnisse nicht schaffen”, hatte Allianz-Vorstandsvorsitzender Oliver Bäte noch am Freitag bei der Bilanzvorlage angemerkt, als er die Prognose für das Jahr 2020 vorstellte. So weit aber ist es für den Versicherer wahrlich nicht. Die Bilanz der Allianz zeige vielmehr, dass das mittel- und langfristige Risiko der andauernde Niedrigzins ist.Denn das Rechenwerk birgt eine brisante Zahl: Für jene Dutzende Milliarden Euro, die der Konzern jährlich neu festverzinslich in der Sparte Lebensversicherung anlegt, erhält er nur noch eine Rendite von 1,8 %. Dies ist deutlich weniger als im Vorjahr (2,1 %) und liegt unter dem bisherigen Tiefstand von 1,9 % im Jahr 2017. Die Spanne im Portfolio ist begrenzt: Für Staatsanleihen muss der Versicherer 1,4 % akzeptieren, und auch Unternehmensanleihen bringen im Schnitt lediglich 2,3 %. Mehr ist bei Festverzinslichen nicht drin, obwohl die Laufzeit der Anlagen im Schnitt 16 Jahre beträgt.In der Sachversicherung sieht es kaum besser aus: 1,7 % bringen die dortigen Anlagen. Auf den ersten Blick erstaunlich: Diese Wiederanlagerendite ist nur wenig niedriger als in der Sparte Lebensversicherung, obwohl die dortigen Festverzinslichen mit durchschnittlich neun Jahren fast nur halb so lang angelegt sind wie für Lebenspolicen. Doch die Allianz profitiert davon, dass sie einen größeren Teil ihres Sachversicherungsgeldes mit allerdings höherem Risiko in Schwellenländern und in Asien/Pazifik investieren darf: Es sind 32 % des Portfolios, während regulatorische Rahmenbedingungen in der Lebensversicherung den Anteil auf aktuell 22 % beschränken. Kunden erhalten wenigerAlarmstimmung in der Lebensversicherung ist zumindest im Fall der Allianz trotzdem nicht angesagt. Denn die Münchner haben es im vergangenen Jahrzehnt geschafft, einen Großteil des Zinsrisikos auf die Kunden abzuwälzen. Diese erhalten wesentlich weniger Zinsgarantien als früher. Für Neugeschäft, das die Allianz im Jahr 2012 abschloss, betrug die durchschnittliche Garantie aller Produkte 1,7 %. Im Jahr 2017 waren es nur noch 0,6 %, und im Jahr 2019 sank sie weiter auf 0,5 %. Der Clou: Die Differenz zwischen Wiederanlagerendite und Zinsgarantien für die Kunden stabilisiert sich. Im Jahr 2012 betrug sie bei einer Wiederanlagerendite von 3,6 % zwar noch 1,9 Prozentpunkte, doch 2017 und 2019 waren es unverändert jeweils 1,3 Punkte. Im Klartext: Auch ohne die zusätzlichen Investments in Aktien, Immobilien und andere Anlagealternativen hält die Allianz-Lebensversicherung ihre Ertragsposition bei der Wiederanlage von Mitteln.Dies spiegelt sich in der laufenden Rendite aller angelegten Mittel wider. Sie sinkt zwar bezogen auf den Buchwert aller Assets in der Lebensversicherung in Höhe von zuletzt 575 Mrd. Euro: von 3,8 % im Jahr 2015 über 3,5 %, 3,41 % und 3,34 % auf 3,22 %, inklusive Gewinnrealisierungen und bezogen auf die versicherungstechnischen Reserven sogar um 0,8 Punkte auf 4,27 %. Aber die in diesem Zeitraum sinkenden durchschnittlichen Garantien (2,2 % auf 1,93 %) fingen einen Teil des Minus auf, so dass die Marge nur von 2,9 % auf 2,34 % zurückging. Den Großteil hiervon erhalten Kunden, die Marge für die Aktionäre sank in diesen fünf Jahren von 1,0 % auf 0,86 %. Allianz-Finanzvorstand Giulio Terzariol geht von 0,80 % im laufenden Jahr aus.Der Vergleich der Gesamtrenditen mit der Konkurrenz zeigt, dass die Allianz damit gut abschneidet. Im Schnitt der Jahre 2010 bis 2018 erwirtschaftete sie 4,6 %, das Trio Generali/Axa/Zurich kam auf nur 3,8 %. Was sichert den Erfolg? Das Know-how der hauseigenen Vermögensverwalter halten die Münchner für einen Pluspunkt. Letztlich sichert ein Sammelsurium einzelner Veränderungen den Erfolg. Dazu gehört auch die Akzeptanz höherer Risiken. Im vergangenen Jahr rangierten nur noch 19 % des Rentenportfolios in der Klasse “AAA”. Im Jahr 2012 waren es noch 32 %. Zugleich stieg das Volumen der hochverzinslichen alternativen Anlagen von 56 Mrd. Euro auf 161 Mrd. Euro. Versicherungstechnik zähltSchrumpft dennoch mit der sinkenden Rendite der Betrag, den die Aktionäre der Allianz erhalten? Nicht unbedingt. Obwohl die Marge im vergangenen Jahr bei 0,86 % stagnierte, stieg der Gewinn aus der Kapitalanlage in der Sparte Lebensversicherung von 3,8 Mrd. Euro auf 4,0 Mrd. Euro. Die Expansion des Geschäfts erhöht die Kapitalanlagesumme und damit das Ergebnis.Dass dieses Spiel seine Grenzen hat, zeigt der Blick auf den Anteil des Investmentertrags am operativen Allianz-Ergebnis. Er schwankt zwar, sank aber seit 2016 von 68 % auf 58% im Jahr 2019 (siehe Grafik). Dieser Trend dürfte sich fortsetzen: Wenn die Allianz ihren Gewinn in Zukunft steigern will, wird sie mehr aus dem versicherungstechnischen Ergebnis schöpfen müssen.