– Herr Dr. Günther, Innogy war der weltweit zweitgrößte Börsengang im Jahr 2016 und die größte Erstnotiz in Deutschland seit dem Börsengang der Deutschen Post im Jahr 2000. Haben Sie das vorausgesehen?Nein, das war nicht das Ziel, auf das wir zugesteuert sind. Uns ging es darum, für den Mutterkonzern RWE und für Innogy strategische Türen aufzustoßen. Natürlich ist es ein schöner Nebeneffekt, wenn man sieht, wie groß das ist, was man hinbekommen hat.- Was waren die wichtigsten Ziele, die Sie mit dem Börsengang verfolgt haben?Es ging vor allem um die Zukunftsfähigkeit des gesamten RWE-Konzerns. Wir sind aus RWE heraus gestartet und haben einen Teil des Geschäfts in die Innogy gegeben. Es gab zwei Unterziele, die darauf eingezahlt haben. Das eine Ziel war die Zerlegung des Unternehmens in zwei Teile. Wir haben gesehen, dass die Zentrifugalkräfte zwischen den Geschäften, die in der Innogy gelandet sind und denen, die in der RWE verblieben sind, immer größer werden und die Gemeinsamkeiten immer geringer. Aufgrund der unterschiedlichen Risikoprofile, aber auch kulturell wurde es immer schwieriger, eine Klammer zu bilden zwischen der Erzeugung aus Kernenergie, Braunkohle, Steinkohle und Gas einerseits und dem Netzgeschäft beispielsweise andererseits. Wir haben zudem unser Vertriebsgeschäft, wo Kunden zunehmend von ihrem Versorger verlangen, dass er mit einem neuen Anspruch zum Thema Umwelt daherkommt.- Und nach welchen Kriterien haben Sie die Aufteilung dann vorgenommen?Damit bin ich beim zweiten Ziel, dem eigentlichen Börsengang. Wir haben über die von uns gewählte Konstruktion die Geschäfte mit erneuerbaren Energien, das Netz und den Vertrieb auf die Innogy übertragen – also nicht den Bereich, aus dem die finanziellen Probleme ursprünglich kamen. Damit war dieser Teil in der Lage, frisches Eigenkapital anzuziehen.- Für den alten RWE-Konzern hatte der Kapitalmarkt darüber schon längst spekuliert, weil es wegen der zu sehr drückenden Schuldenlast notwendig gewesen wäre.Aber es wäre schwierig vermittelbar gewesen. Denn da hingen die gesamten, damals in der offenen Diskussion befindlichen Kernenergierisiken drin. Das hat der neue RWE-Konzern jetzt über den Kernenergiefonds für die Endlagerkosten erfreulicherweise politisch über die Ziellinie gebracht. Dadurch, dass wir einen Börsengang gewählt haben – und nicht einen Aktiensplit mit Spin-off -, haben wir ein fungibles Asset für den neuen RWE-Konzern geschaffen. Wann immer es auf Ebene des neuen RWE-Konzerns Finanzierungsbedarf geben sollte, kann man einfach Innogy-Aktien verkaufen.- Gibt es dazu Pläne?Ob und warum das nötig ist oder nicht, das kann ich jetzt nicht mehr beurteilen. Aber damit ist die Gefahr gebannt, dass man bei einer Verschlechterung der Situation – beispielsweise einem regulatorischen Einschnitt bei der Kohleverstromung oder bei der Kernenergie oder einem weiteren Rückgang der Strompreise – plötzlich zu Notverkäufen von Betriebsvermögen schreiten müsste. Das ist in so einer Situation nicht wertmaximierend. Natürlich waren die werthaltigen Vermögensgegenstände, die wir jetzt in der Innogy finden, auch vorher da. Sie sind nicht dadurch mehr wert geworden, dass man die Eigentümerstruktur verändert hat. Aber sie waren nicht fungibel. Wir konnten mit dieser Herangehensweise all diese Ziele miteinander kombinieren und gegenseitig positiv beeinflussen. Wir haben viel Zuspruch für das Konzept erhalten, offensichtlich war kein Haar in der Suppe.- Gab es aus dem damaligen Kreis der RWE-Aktionäre denn welche, die ein Haar in der Suppe entdeckt hatten?Als der Aufsichtsrat über das Modell befunden hat, waren die Diskussionen erfreulich konstruktiv und fokussiert. Jedem war der Ernst der Lage bewusst, in der sich RWE befand. Und unser Wettbewerber Eon hat ja zur gleichen Zeit – mit einem Jahr Vorankündigung – mit der gleichen strategischen Intention einen ähnlichen Schritt vollzogen. Die Umsetzung war anders, aber die strategische Grundlogik dahinter war die gleiche: diese Geschäfte zu trennen, allerdings mit dem Unterschied, dass die neue Eon im Gegensatz zu Innogy weiter durch die Kernenergie belastet ist. Es hat vielleicht den einen oder anderen Aktionär gegeben, vor allem auf der kommunalen Seite, der mit einem weinenden Auge sieht, dass das Netz- und Vertriebsgeschäft in den Regionen vor Ort ein Stückchen weiter weggerutscht ist. Das hängt nur noch mittelbar an RWE, weil wir Innogy ganz bewusst ein sehr hohes Maß an Unabhängigkeit mitgegeben haben, um sie wertmaximierend an der Börse zu platzieren. RWE hat zwar noch eine 77 %-Mehrheit, hat sich aber, wie im Börsenprospekt dargelegt, ganz klar auf die Rolle als Finanzinvestor beschränkt. RWE hat gesagt, wir werden Innogy trotz unserer deutlichen Mehrheitsposition wie eine Finanzbeteiligung führen – was untypisch ist. Insgesamt konnten wir viel von anderen Beispielen lernen, wie zum Beispiel die Abspaltungen von Siemens wie Infineon oder Osram oder Bayer mit Lanxess und Covestro. Am Ende ging alles dann doch sehr schnell, und es wurde ein hoher Wert für die Aktionäre erzielt. Und es ging ohne Rosenkrieg – was manchmal passiert, wenn die Teile auseinanderdriften und schon Antagonismen sichtbar werden, die den Prozess des konstruktiven Auseinandergehens nicht befördern.- Haben Sie mit so einem hohen Emissionserlös gerechnet?Da haben wir sicher profitiert von dem Makroumfeld, von der Niedrigzinsphase. Das Timing war einfach perfekt. Viele Anleger sehen Aktien von stark regulierten Unternehmen wie Innogy als eine Art Substitut für Festverzinsliche – insbesondere zu dem Zeitpunkt Ende des dritten Quartals 2016, als wir den Börsengang scharfgeschaltet hatten und am 7. Oktober tatsächlich an die Börse gegangen sind. Da haben wir Glück gehabt, dass genau da der Markt in der Verfassung war, solche Aktien wie Innogy sehr nachzufragen. Ich mache kein Hehl draus: Wäre das fünf Wochen später nach der US-Wahl passiert, hätte man wahrscheinlich zumindest diesen Preis so ohne Weiteres nicht mehr gesehen.- Zumindest war es schwer zu kalkulieren, wie danach die Märkte laufen werden.Genau, es gab eine ganze Menge Unsicherheit. Wir wussten zum Beispiel, dass wir es nicht vor der Brexit-Entscheidung schaffen. Die meisten von uns waren überrascht, wie schnell die Kapitalmärkte das weggeatmet haben. Auch wussten wir alle, dass da eine US-Präsidentenwahl kommt, die je nach Ausgang auch die Kapitalmärkte hätte belasten können – insbesondere solche Titel wie Innogy, die nicht unmittelbar profitieren von Vorhaben, die die Trump-Administration jetzt in Angriff nimmt.- Woran hätte der Börsengang scheitern können aus Ihrer Sicht?Die Unternehmensumstrukturierung lief nach einem extrem ehrgeizigen Zeitplan. Das war ein unglaublicher Kraftakt von allen – da geht ein großes Dankeschön an alle Mitarbeiter. Wir hatten kalkuliert: Was ist das Zeitfenster an der Börse, das wir im besten Falle erreichen können? Und das war Ende September, Anfang Oktober. Es gibt wegen der Veröffentlichungstermine für Zahlen nur gewisse Phasen, wo man das überhaupt machen kann. Dann gibt es natürlich die Fristen für die Einreichung des Wertpapierprospekts bei der BaFin. Im Juli, August sind die Kapitalmärkte im Sommerurlaub, also keine ideale Zeit, um so ein Unterfangen durchzubringen. Somit schrumpfen die Zeitfenster innerhalb eines Jahres relativ schnell auf wenige Wochen zusammen. Um Weihnachten macht man es üblicherweise auch nicht. Wir wussten: Das ist ein sehr ehrgeiziger Zeitplan. Uns war auch bewusst, dass wir das Risiko eingehen, diesen Zeitplan nach hinten revidieren zu müssen. Aber wir haben uns gesagt: Wenn wir nicht antreten mit dem Willen, so schnell wie möglich zu sein, wird es sicherlich nicht hinhauen. Einen Zeitplan nach hinten revidieren kann man immer noch, wenn man merkt, dass es nicht reicht. Und der zweite Punkt sind exogene, nicht beeinflussbare Faktoren: Es hätte natürlich eine Situation geben können, dass die Kapitalmärkte insgesamt in einer solch labilen Verfassung gewesen wären, zum Beispiel wegen geopolitischer Themen, größerer ökonomischer Störungen in China oder in einem der südlichen Euro-Länder, dass es einfach nicht gegangen wäre. Das ist bei anderen Börsengängen passiert. Schon einige Wochen später waren die Kapitalmärkte schließlich in einer wackligeren Verfassung.- Die Aktie war ja mehrfach überzeichnet. Das bietet die Chance, sich die Aktionäre aussuchen zu können im Rahmen eines solchen Börsengangs. Hatten Sie Kriterien, was die Struktur des neuen Aktionariats anbelangt?Ein möglichst guter und breiter Mix war unser Ziel – sowohl was Regionen anbelangt als auch was Investorenprofile anbelangt. Einerseits wollten wir den sogenannten Long-only-Investor, der mit einem langen Zeithorizont einsteigt, wie zum Beispiel unser Ankerinvestor BlackRock, den wir schon am Anfang des Börsengangs an Bord geholt haben und der sicherlich für den Schwung des IPO hilfreich war. Das war ein enorm wichtiges Signal – wenn einer der größten in Privathand befindlichen Investoren der Welt da knapp 1 Mrd. Euro reingibt. Aber es geht auch darum, dass die Aktie eine gewisse Liquidität hat. Wenn Sie nur Aktionäre wählen, die das Ganze die nächsten fünf bis zehn Jahre ins Depot legen, dann haben Sie kein Handelsvolumen. Auch das ist nicht gut für eine Aktie. Das würde es selbst denjenigen Aktionären, die langfristig orientiert sind, schwermachen, die Aktie zu kaufen, weil viele von den Fonds die Anforderung haben, dass ihre Position im Notfall in einer gewissen Zeit marktschonend liquidiert werden kann – und dafür ist natürlich das Handelsvolumen entscheidend. Sie brauchen eine gewisse Beimischung von Investoren, von denen Sie annehmen, dass sie für die nötige Liquidität sorgen. Wir wussten, dass wir maximal 25 % an Free Float erreichen können. Damit war ja auch schon das Handelsvolumen gedeckelt durch die Größe der Emission.- Haben sich die 25 % aus dem Finanzierungsbedarf ergeben oder daraus, was Sie meinten, am Markt unterbringen zu können?Ein bisschen von beidem. Es gab eine Hausnummer, die wir haben wollten, um das Finanzierungsthema wirksam zu adressieren. Dann war der Rest die Frage, in welcher Verfassung die Märkte zu dem Zeitpunkt sein würden, wenn wir rausgehen. Wir haben kein Hehl daraus gemacht, dass das Volumen, was wir am Ende erzielt haben, höher war, als das, was wir neun Monate vorher angenommen hatten.- Was hat Sie abgesehen davon am meisten überrascht im Verlauf des Börsengangs? War das für Sie als CFO der erste Börsengang?Ein Börsengang ist auch bei den meisten CFOs kein alltägliches Ereignis. Was hat mich selber am meisten überrascht? Dass wir diesen enorm ehrgeizigen Zeitplan durchgehalten haben, wo uns alle unsere Berater am Anfang gewarnt haben – also die Investmentbanken und Anwaltskanzleien, die solche Transaktionen schon oft gemacht haben. Dass das alles geklappt hat, war eine tolle Erfahrung. Weil das gezeigt hat, was in einem Unternehmen möglich ist, wenn alle an einem Strang ziehen und alle auf ein gemeinsames Ziel hinarbeiten. Denn es war ja eine Win-win-Situation, die wir kreiert haben – auch auf der RWE-alt-Seite. Es gab keinen Teil, der verliert, der in eine schwierigere Zukunft entlassen wird als ohne den Börsengang. RWE hat sicherlich Teile eines gewinnbringenden Geschäftes abgegeben, aber damit die finanzielle Autonomie wiedergewonnen. Innogy als das zukunftsträchtigere Geschäft hat strategische Handlungsfreiheit gewonnen, die wir in der Zwangsverbindung mit Kernenergie und Braunkohle nicht gehabt hätten. Das hat allen eingeleuchtet. Und wenn Sie mich am Anfang des Jahres gefragt hätten, für wie wahrscheinlich ich es halte, dass wir diesen Zeitplan einhalten, hätte ich wahrscheinlich nicht mehr als 25 % Wahrscheinlichkeit darauf gesetzt. Nicht aus Berufspessimismus, sondern wissend, dass das sozusagen ein Best Case war. Wir waren über die ganzen gut zehn Monate der heißen Phase zwischen Beschluss des Aufsichtsrates und tatsächlichem Listing permanent auf dem kritischen Pfad.- Gab es auch aus dem eigenen Haus im Aufsichtsrat jemand, mit dem Sie eng in diesen Themen zusammengearbeitet haben?Vor allem der Aufsichtsratsvorsitzende Werner Brandt, der jetzt in beiden Unternehmen den Aufsichtsratsvorsitz innehat, stand aufgrund seiner eigenen Corporate-Governance- und Kapitalmarkterfahrungen für wichtige Diskussionen zur Verfügung. Natürlich gab es einen Sonderausschuss in beiden Aufsichtsräten, der in der heißen Phase teilweise im Abstand von wenigen Tagen immer wieder zusammengekommen ist, um die großen Weichenstellungen zu begleiten. Das sind die sogenannten Pricing- und Sizing-Entscheidungen. Also: Wie viel gebe ich wirklich heraus und was ist die Preisspanne? Herr Brandt war aber auch bei einigen wesentlichen internen Weichenstellungen, die die Konzernaufteilung und das Verhältnis der beiden Teile zueinander und diese bewusste, selbst auferlegte Beschränkung von RWE auf die Rolle des Finanzinvestors betreffen, sehr aktiv eingebunden, auch wenn diese Weichenstellungen natürlich letztlich einer gesamthaften Aufsichtsratszustimmung bedurften. Das sind Dinge, die ein Vorstand nicht allein entscheiden kann. Da waren wir in der guten Situation, einen Vorsitzenden zu haben, der selber über sehr viel Erfahrung in solchen Situationen verfügt.- Gab es etwas, das beinahe schiefgegangen wäre?Es gab glücklicherweise keine Situation, wo etwas auf des Messers Schneide stand. Es gibt im Rückblick nur Situationen, die es bei anderem Verlauf schwierig gemacht hätten, den Zeitplan einzuhalten.- Haben Sie ein Beispiel?Ein Klassiker ist die gesellschaftsrechtliche Umstrukturierung. Das ganze Auseinanderziehen des Konzerns bedeutete, dass enorm viele operative Einheiten, die oft gesellschaftsrechtlich in irgendeiner spezifischen Hülle steckten, hin- und hergeschoben werden mussten. Das kann mitbestimmungstechnische Fragen und steuerrechtliche Fragen auslösen, die teilweise Zeit brauchen. Sie müssen sicherstellen, dass jedwede Umwandlungsmaßnahme rechtzeitig im Handelsregister eingetragen wird – im In- und Ausland. Da hätte es sein können, dass etwas länger dauert als gedacht. In dem Zeitplan waren keine drei oder vier Wochen Luft. Geholfen hat dabei der Kulturwandel, den wir bei RWE begonnen hatten mit dem Amtsantritt von Peter Terium als CEO 2012. Wir haben versucht, ein neues Denken und Handeln zu etablieren: Nicht nur was wir tun, ist relevant, sondern auch wie wir es tun, macht einen großen Unterschied. Das hat sich ausgezahlt. Es war allen klar, wir brauchen schnelle kurze Entscheidungswege, unpolitisch, funktionsübergreifend – also nicht: Jeder sitzt in seinem funktionalen Silo. Der Rechnungswesenmann denkt nur an seine Bilanz, die Steuerfrau nur ans Finanzamt, der Personaler nur an die Mitbestimmung und oben passt nichts mehr zusammen. Es war uns klar als Vorstand, dass wir Entscheidungsvorbereitungsvollmachten nach unten delegieren mussten. Mit einem Micro-Management-Ansatz alter Schule – alles wird zweimal, dreimal geprüft, und am Ende dreht der Vorstand noch mal jeden Stein persönlich um – wäre das nie zu machen gewesen.- Wenn Sie es noch mal machten: Würden Sie etwas anders machen?Nein, nichts. Mir fällt da nicht viel ein. Vielleicht war der Börsengang aus Sicht der Neuinvestoren kein vollkommen ungetrübter Erfolg, weil die sich natürlich erhofft hatten, dass der Kurs von den 36 Euro Emissionspreis direkt kontinuierlich weiter wächst. Stattdessen stagniert der Kurs. Das ist ein kleiner Wermutstropfen. Wenn man im Vorhinein genau wüsste, wo die Börse hinläuft, dann hätte sich der eine oder andere Investor mit einem Preis von 35 Euro besser bedient gefühlt. Aber da spricht der Innogy-Finanzer. Für RWE bedeutete natürlich jeder Euro mehr in der Preisspanne für die Bestandsaktien einige Millionen Euro zusätzlich in der Kasse.- Und wenn Sie zu tief liegen, dann kriegen Sie anschließend die Diskussion, dass Sie Ihre Spielräume nicht genutzt und Geld verschenkt haben.Genau. Ich kenne nur wenige Börsengänge, wo man im Nachhinein sagt: Das war genau der Sweet Spot – besser wäre es nicht möglich gewesen. Wo sich dann der Aktienkurs nachher sehr schön entwickelt, aber auch nicht sprunghaft. Wenn er nach dem Börsengang um 25 % nach oben geht, kriegen Sie von Ihren Altaktionären unangenehme Fragen.- Was haben Sie besser gemacht als andere, weniger erfolgreiche IPO?Zum einen hatten wir Glück, weil die externen Faktoren stimmten. Der Markt war da. Und diese Art von Asset wurde just zu dem Zeitpunkt auch vom Markt gesucht. Außerdem hatten wir schon zuvor die Kultur bei RWE so gewandelt, dass wir das in der Rekordzeit von knapp zehn Monaten nach dem Aufsichtsratsbeschluss durchziehen konnten. Nachher sind viele gekommen und haben gesagt: Das hätten wir euch nie zugetraut. Wir als Versorger sind ja nicht die Branche, die traditionell mit der maximalen Dynamik assoziiert wird. Dass das ein Versorger so durchzieht, hätten viele nicht gedacht.- Wie wichtig war die Auswahl der Investmentbanken, bei Ihnen also Deutsche Bank und Goldman Sachs?Das ist eine Auswahl, bei der das persönliche Vertrauensverhältnis zu einigen der Akteure und zu dem jeweiligen Haus insgesamt eine mindestens ebenso große Rolle spielen wie technische Fertigkeiten. Bei den technischen Fertigkeiten sehe ich nicht, dass das nicht auch andere renommierte Banken hätten machen können. In der Endphase war es ja auch ein wesentlich größeres Konsortium, das die tatsächliche Vermarktung der Aktie gemacht hat.- Warum ist der Kurs unter Ausgabepreis?Das ist die Kehrseite dessen, dass wir den perfekten Zeitpunkt erwischt haben. Danach begannen einige der Makrofaktoren gegen Aktien mit so einer Equity-Story wie Innogy zu drehen. Es waren zumindest in den USA erste Anzeichen erkennbar, dass die Zinswende bevorsteht. Mit jedem Gerücht, dass eventuell die Fed oder die EZB die Zinsen anheben, konnte man sehen, dass unser Kurs unter Druck geriet – und auch der von anderen stark regulierten Versorgern in Europa. Dann wird Geld wieder umgeschichtet aus unseren Aktien raus.—-Das Interview führten Claus Döring und Christoph Ruhkamp.