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Redaktion

Geld oder Brief
Von Annette Becker, Düsseldorf

Die Bayer-Aktie hatte im zurückliegenden Geschäftsjahr einen beeindruckenden Lauf. Mit fast 41 Euro in das Handelsjahr 2007 gestartet, stehen aktuell fast 66 Euro auf der Kurstafel - ein Zuwachs um stolze 60 %. Der Dax legte zeitgleich um 18 % zu. Natürlich ist diese außergewöhnliche Performance auch der Krise an den internationalen Finanzmärkten zu verdanken, denn im November 2007 begannen die Investoren in großem Umfang in defensive Branchen umzuschichten.

Doch selbst verglichen mit anderen Pharmawerten hat Bayer hinsichtlich der Kursperformance eindeutig die Nase vorn. Weder der deutsche Dax-Wettbewerber Merck KGaA, noch die Schweizer Konkurrenten Roche und Novartis und auch nicht US-Rivalen wie Pfizer oder Merck konnten mithalten. Das mag natürlich auch daran liegen, dass 2007 mehrfach das Gerücht um ein Übernahmeangebot für Bayer durch die Schweizer Novartis die Runde machte. Doch mangels Bestätigung verpuffen derartig gesetzte Kursimpulse in aller Regel schnell - nicht so bei Bayer.

Analysten heben Daumen

Auch die Spekulation über eine Rückkehr des Leverkusener Unternehmens in den viel beachteten Auswahlindex Stoxx 50 sorgte kurzzeitig für zusätzlichen Kursauftrieb. Doch auch hier hielt sich der Kursrückschlag nach dem Verfehlen der Wiederaufnahme in Grenzen.

Angesichts der beeindruckenden Kursperformance stellt sich natürlich die Frage, ob sich das Ende der Fahnenstange langsam nähert. Vertraut man Analysten, muss die Frage eindeutig negiert werden, denn von 31 bei Reuters aufgeführten Anlageurteilen empfehlen 17 die Aktie zum Kauf, 6 stufen die Aktie als Outperformer ein. Dem gegenüber steht lediglich eine Verkaufsempfehlung. Stellt man auf das Kurs-Gewinn-Verhältnis basierend auf der Gewinnerwartung für 2009 ab, signalisiert der Wert mit 14,1 im Vergleich zum Dax (11,2) eine Überbewertung. Im Vergleich zu den Pharmamultis aus der Schweiz, Großbritannien und den USA führt Bayer mit Roche und der amerikanischen Merck die Liste an.

Allerdings gilt es auch zu konstatieren, dass die Leverkusener unter den Healthcare-Unternehmen eine vergleichsweise günstige Ausgangsposition haben. Der weltweite Pharmamarkt, der bis 2001 noch mit jährlichen Wachstumsraten von 15 % im Schnitt aufwartete, wächst heute nur noch um 5 bis 6 %. Die goldenen Zeiten in der Pharmaindustrie gehören der Vergangenheit an, resümieren Analysten. Dafür werden im Wesentlichen drei Gründe angeführt: härtere Generikakonkurrenz, gestiegene Zulassungsanforderungen und bevorstehende Patentabläufe. Dabei stehen insbesondere die Pharmakonzerne, die den Massenmarkt bedienen, vor großen Herausforderungen.

Aus diesem Gebiet hat sich Bayer aber schon längst verabschiedet. Im ersten Schritt verkündete Bayer-Chef Werner Wenning im November 2003 den Rückzug auf nur noch vier Therapiegebiete, ein gutes Jahr später wurde weiter abgespeckt auf die beiden Forschungsfelder Onkologie und Herz-Kreislauf. Den Vertrieb von Allgemeinarztprodukten in den USA hatte Bayer zuvor schon an Schering-Plough abgetreten.

Erfolg in der Nische

Zwar erweiterte die Schering-Übernahme den Forschungshorizont wieder, doch ist Bayer heute in der Pharma ein erfolgreicher Nischenspieler. Dadurch entfallen überbordende Marketingaufwendungen, der Vertrieb kann auf wenige Spezialärzte konzentriert werden. Zudem lassen sich bei Spezialmedikamenten in aller Regel höhere Preise durchsetzen als bei Massenpräparaten. Doch ob Konzentration auf die Nische oder Massenmarkt, entscheidend ist neben der Forschungspipeline das Patentrisiko - also der Zeitpunkt, zu dem wichtige Medikamente generisch werden und die Verkaufspreise in der Folge kräftig sinken.

Insbesondere unter diesem Aspekt bekommt Bayer von Analysten gute Zeugnisse ausgestellt. Bis 2011 seien nur etwa 6 % der Healthcare-Umsätze vom Patentablauf bedroht, urteilen die Analysten von UBS. Zum Vergleich: Bei Sanofi-Aventis sind es 50 %. Die Gesundheitssparte ist es denn auch, die von den meisten Analysten zur Begründung für ihre Kaufempfehlung mit Kurszielen von bis zu 75 Euro (JPMorgan) herangezogen wird.

Doch auch wenn Bayer seit der Abspaltung von Lanxess und den Übernahmen (2005: OTC-Sparte von Roche, 2006: Schering) das Profil stärker auf den höherrentierenden und weniger konjunktursensiblen Gesundheitsbereich ausgerichtet hat, entfällt noch immer ein Drittel des Konzernumsatzes auf den Teilkonzern Material Science. Zusammen mit der Pflanzenschutzsparte stammt gar die Hälfte der Erlöse aus anderen Bereichen.

Schnelle Reaktion

Diesen Umstand, der in der Vergangenheit für den berüchtigten Konglomeratsabschlag sorgte, scheinen die Investoren derzeit also entweder auszublenden oder zu akzeptieren. Dass Letzteres trotz der wiederholten Aufforderung zur Konzentration denkbar ist, mag auch daran liegen, dass Bayer seit ein paar Jahren schnell handelt, wenn erste Anzeichen für etwaigen Restrukturierungsbedarf erkennbar werden.

Zuletzt war davon die Kunststoffsparte betroffen, für die Bayer-Chef Wenning im November ein auf zwei Jahre angelegtes Sparprogramm ankündigte. Für Beruhigung sorgt auch die weit verbreitete Mutmaßung, dass Bayer im Falle einer weiteren Healthcare-Großakquisition die Kunststoffsparte abtrennen würde.

Solange die Nachrichten aus der Pharmaforschung positiv bleiben, gibt es aktuell keinen Grund, an der Angemessenheit der Bewertung zu zweifeln. Nur Rückschläge mit Blick auf die Entwicklung der Rohölpreise oder auf einen möglichen konjunkturellen Einbruch kann sich die Bayer-Aktie in diesen Bewertungshöhen nicht leisten.

Börsen-Zeitung, 11.01.2008, Autor Annette Becker, Düsseldorf , Nummer 7, Seite 17, 760 Wörter

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