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Redaktion

GELD ODER BRIEF
Von Bernd Neubacher, Frankfurt

Witwen- und Waisen-Papier, Substanzwert, Zockertitel, Turnaround-Wette: Am Aktienmarkt ist die Deutsche Bank in den vergangenen Jahren der Reihe nach in jede einzelne dieser Rollen geschlüpft, zuletzt mit zunehmender Geschwindigkeit. Ihr Rekordhoch markierte die Aktie dabei im Mai 2007 mit 102,48 Euro bezeichnenderweise zu einem Zeitpunkt, als mit einem Renditeziel von 25 % vor Steuern, Vergütungsexzessen, Corporate-Governance-Versagen und Durchstechereien die Saat für den Niedergang bereits gelegt war. Schätzen die Anleger die Perspektiven des Hauses im März 2017 besser ein?

Am Markt ist die Bank derzeit gut gelitten, zumindest eingedenk des Umstands, dass sich die Zahl ihrer Aktien im Zuge einer 8 Mrd. Euro schweren Kapitalerhöhung um die Hälfte erhöhen wird. Als am Dienstag nach Beginn des Bezugsrechtehandels Anteilsscheine und die Bezugsrechte parallel zulegten, war bei Beobachtern bereits die Rede von einem "Befreiungsschlag" durch die Transaktion.

Immerhin: Nachdem das Institut frühere Platzierungserlöse weitgehend für die Beilegung von Rechtsstreitigkeiten verwenden musste, soll die aktuelle Emission tatsächlich die Kapitaldecke polstern, 2 Mrd. für Restrukturierung vorgesehene Euro einmal außen vor gelassen. Nach der Transaktion wird die Bank auf eine harte Kernkapitalquote von gut 14 % kommen, womit die Gefahr weiterer Aktienemissionen fürs Erste gebannt sein sollte. Die dickere Kapitaldecke wird ihr helfen im Bemühen, gerade in Kernaktivitäten wieder nach vorn zu kommen - im vergangenen Jahr hat sie etwa im Zins- und Derivategeschäft schließlich auch deshalb an Boden verloren, weil die schwache Kapitalisierung des Hauses reihenweise Gegenparteien verschreckte.

Hinzu kommt: Es verstärkt sich der Eindruck, dass die Bank es diesmal tatsächlich ernst meint mit einer Neuausrichtung. Die Berufung der Vorstandsmitglieder Marcus Schenck und Christian Sewing zu Co-CEOs sowie die jüngst proklamierte Stärkung des Corporate-Finance-Geschäfts lassen darauf schließen, dass sich der Fokus vom rein angelsächsisch geprägten Investment Banking, das die Bank in ihre Krise geführt hat, zu Gunsten von Aktivitäten im Heimatmarkt verlagert.

Mit der Ankündigung einer drastischen Kürzung der Boni für die Vielverdiener, also rund jeden vierten Angestellten, im Januar hat das Management letztlich zwar allein der betriebswirtschaftlichen Logik gehorcht - angesichts innerer Widerstände aber war in der Vergangenheit nicht einmal dies möglich gewesen.

Was das Timing der Emission angeht, hat das Management Geschick bewiesen, nachdem sich der Kurs bis Anfang März gegenüber September 2016 beinahe verdoppelt hatte. Wäre die Bank auf den Markt gegangen, bevor unmittelbar vor Heiligabend 2016 endlich der milliardenschwere Streit um die Vermarktung von US-Hypothekenpapieren ausgestanden war, hätte sie den Erlös der Emission womöglich gleich ans Department of Justice in Washington überweisen können.

Die neuen Aktien kosten 11,65 Euro, das liegt 68 % unter dem materiellen Buchwert je Ende per Ende 2016, nachdem im Pre-Marketing nicht mehr herauszuholen war als das Niveau, welches das Konsortium zu garantieren bereit war. Investoren dürfte daher nun die Aussicht locken, just nach Bereinigung der Altlasten günstig in den Wert Deutsche Bank einzusteigen.

Keineswegs günstig

Als günstig aber sind die Titel keineswegs zu bewerten, wie ein theoretischer Nach-Rechte-Preis (Theoretical Ex-Rights Price/TERP) von 12,58 Euro am Donnerstag nahelegte. Die Verwässerung durch die Aktienemission eingerechnet, entspricht dieses Niveau zwar nur der Hälfte des materiellen Buchwertes. Mit solch deprimierenden Relationen aber kämpfen auch Institute, die nicht so sehr in den Seilen hängen wie derzeit die Deutsche Bank. Ein Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) zu berechnen, verbietet sich angesichts eines Jahresfehlbetrags von 5,06 Euro je Aktie im vergangenen Jahr, und was die Schätzungen für die Jahre 2017 und 2018 angeht, kommt der Titel mit Werten von 38 bzw. 15 nach Verwässerung auch nicht gerade als Schnäppchen daher. Aus der für 2016 angekündigten Dividende von 11 Cent je Titel errechnet sich wiederum eine nachgerade virtuelle Ausschüttungsrendite von 0,1 %.

Die Erträge stagnieren

Und so ernsthaft sich das Management bemühen mag, in der Heimat Marktanteile wettzumachen, so schwierig ist die Lage, in welche jahrelanges Missmanagement das Haus manövriert hat: Dass die Deutsche Bank genug Eigenkapital hat, ist bloß die Voraussetzung, aber keine Garantie für mehr Geschäft. 2017 rechnet die Bank erst einmal mit stagnierenden Erträgen, wie es im Geschäftsbericht heißt. 2016 sind sie um ein Zehntel gefallen.

Wer Aktien der Deutschen Bank kauft, muss also großes Zutrauen in die Fähigkeiten des Managements haben, und vermutlich auch einen sehr langen Atem. Faktoren, welche die Hoffnungen der Kursoptimisten zu zerschlagen drohen, gibt es viele: Der nach wie vor in der Schwebe befindliche Abschluss der globalen Kapitalregeln von Basel III sorgt für Unsicherheit, was den Eigenmittelbedarf angeht und damit die Eigenkapitalrendite, welche 2016 minus 2,3 % betrug. Mit der Integration der Postbank steht dem Institut ein Kraftakt bevor, der Ressourcen im Privatkundengeschäft binden wird. Die Ankündigung, binnen 24 Monaten einen Minderheitsanteil der Deutschen Asset Management an die Börse zu bringen, lässt wiederum mehr Komplexität in den Konzernstrukturen erwarten.

Vor allem aber werden kapitalstärkere US-Häuser, womöglich kurzfristig gepäppelt durch einen Deregulierungskurs des Weißen Hauses, versuchen, der Deutschen Bank in deren Heimat weitere Marktanteile abzujagen: Die Deutsche-Bank-Aktie ist, zumal auf dem aktuellen Bewertungsniveau, ein Hochrisikopapier.

Börsen-Zeitung, 24.03.2017, Autor Bernd Neubacher, Frankfurt, Nummer 59, Seite 17, 791 Wörter

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https://www.boersen-zeitung.de/index.php?li=1&artid=2017059088&titel=Hochrisikopapier-Deutsche-Bank
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