Von Mirko Maier *)Was haben Grönland und die beiden europäischen Netzwerkausrüster Ericsson und Nokia gemeinsam? Sie stehen wohl allesamt auf der Wunschliste Trumps. Seit er in den USA an der Macht ist, scheint sowohl territorial als auch wirtschaftlich nichts mehr undenkbar. Die Übernahme Grönlands musste zwar aufgrund des Widerstandes von Seiten des dänischen Großaktionärs kurzfristig abgeblasen werden, doch das Interesse der USA an den skandinavischen Bollwerken westlichen Mobilfunk-Know-hows scheint nachhaltig. Beide Emittenten werden aktuell mit “Ba2” (Moody’s) bzw. “BB+” (S&P) geratet, wobei Ericsson mit 1 Mrd. Euro nur halb so viel an Euro-Benchmarkanleihen ausstehen hat wie Nokia. An den Bonds bzw. den Spread-Levels gingen diese Meldungen relativ spurlos vorüber.Was treibt die USA zu solchen Überlegungen, die schließlich einen deutlichen Eingriff in die ansonsten vehement verteidigten freien Kräfte des Marktes bedeuten? Unseres Erachtens die schlichte Angst, dass amerikanische Interna in die falschen, sprich chinesischen Hände gelangen könnten. Huawei, und das kleinere Pendant ZTE, sind die ausgemachten chinesischen Helfershelfer staatlich initiierter Spionage. Angesichts der Tatsache, dass Kommunikationsnetze das technische Rückgrat für die Wirtschaft von morgen sind, durchaus verständlich. 5G soll dabei die mobilen Anwendungsfelder wie autonomes Fahren etc. abdecken.Wirkliche nordamerikanische Alternativen bei der Beschaffung von Equipment für mobile Kommunikationsnetze gibt es nicht (mehr). Einst gewichtige Player wie Lucent und Nortel verschwanden von der Landkarte. Die AT&T-Ausgründung Lucent Technologies fusionierte nach zehn Jahren Eigenständigkeit 2006 mit Frankreichs Alcatel und landete nach weiteren zehn Jahren bei Nokia. In Kanada endete die wechselvolle Geschichte von Nortel Networks 2009 im Insolvenzverfahren. Von den zum Verkauf gestellten Geschäftsbereichen pickte sich Ericsson das Mobilfunkgeschäft heraus. Seitdem sind die nordamerikanischen Telekommunikationsunternehmen für die beiden skandinavischen Anbieter gezwungenermaßen gewichtige Großkunden. Stufe 1 ist überfälligWie wir Deutsche den Verkauf des Industrie-4.0-Keyplayers Kuka erst hinterher bedauerten, wollen die USA nun die Geschichte korrigieren. Auf der jüngst stattgefundenen Münchner Sicherheitskonferenz kündigte die amerikanische Regierung eine mehrstufige industriepolitische Offensive an, um chinesische Netzwerktechnik aus westlichen Märkten zu verdrängen. Erste Stufe soll die Kopie des chinesischen Erfolgsmodells der günstigen Absatzfinanzierung sein. Das soll Telekomunternehmen weltweit die Anschaffung von mobilem Kommunikationsequipment von “vertrauenswürdigen Anbietern” wie eben Nokia und Ericsson ermöglichen. Ordnungshalber muss auch Samsung aus Südkorea hierzu gezählt werden, wobei deren Produktprogramm vergleichsweise schmal erscheint. Die USA wollen für finanzklamme Länder verschiedene Töpfe wie die Development Finance Corporation (DFC) und die Export-Import Bank nutzen. Damit soll eine Alternative zu den chinesischen Bartergeschäften (Infrastruktur gegen Rohstoffe) in Asien und Afrika geschaffen werden. Zudem ist ein Investitionsfonds generell für neue Kommunikationsnetze ohne chinesische Bestandteile angedacht. In einem zweiten Schritt, der unseres Erachtens auch schon an die nächste Evolutionsstufe 6G denkt, will Washington zusammen mit Softwarekonzernen und Hardwareanbietern die Technologieführerschaft im Mobilfunk zurückerobern. Eine enge Zusammenarbeit mit europäischen Firmen ist von Seiten der USA gewollt.Was bedeutet das nun für die Bondinvestoren bei Ericsson und Nokia? Die mit der ersten Stufe verbundene Absatzfinanzierung könnte sich unseres Erachtens sehr positiv auf die Umsatz- und Ertragsentwicklung der beiden Skandinavier auswirken und damit letztendlich dank erfreulicher Cash-flow-Entwicklung die Ratings sukzessive verbessern helfen. Die chinesischen Wettbewerber Huawei und ZTE hätten ohne die erhebliche staatliche Absatzförderung in Form von Exportfinanzierungen zu null Zinsen nie ihre jetzige Marktposition erreicht. 2012 war dies auch Thema einer angedachten Dumpingklage durch die EU, zu deren Einreichung es aus Angst um den Marktzutritt in China aber nicht gereicht hat. Verlorene JahreDer globale Markt, auf dem sich Ericsson und Nokia bewegen, ist eigentlich ein sehr attraktiver. Exponentiell steigende Datenmengen, gespeist u. a. vom boomenden Cloud Computing, Big Data, Internet der Dinge, Industrie 4.0 und dem mobilen Videokonsum, treiben die Investitionsquoten der Telekomunternehmen in ihre Netze. Doch profitiert haben davon andere als Ericsson und Nokia. Trotz der beiden letzten Jahre mit Umsatzzuwächsen von 4,7 % und 7,8 % konnten die Schweden trotz Zukäufen in den vergangenen elf Jahren durchschnittlich nur um bescheidene 1,1 % zulegen. Und die Finnen verloren gar 9,3 % p.a., wobei die heutige Nokia wenig gemein hat mit der von 2008. Das Wachstum im milliardenschweren Weltmarkt für Kommunikationsequipment der letzten Jahre ist unseres Erachtens bei den Konkurrenten Huawei und ZTE gelandet.Steigen die USA wirklich direkt bei Ericsson und/oder Nokia ein? Die US-Regierung ist zuletzt wieder etwas zurückgerudert. Doch um ihre Interessen durchzusetzen, welche Alternativen gäbe es? Ein finanzielles Commitment der USA könnte sich durchaus positiv auf die Ratings auswirken. Ein mit Kapitalanteilen unterlegtes industriepolitisches Ansinnen kann im Financials-Bereich bis zu drei Notches bringen. Blicken wir auf den Telekommunikationssektor, lässt sich bei Unternehmen mit staatlichem Ankeraktionär immerhin ein Ratingbonus von einem Notch beobachten. Die Ratingagenturen berücksichtigen hier zum einen, wie wichtig das Beteiligungsunternehmen für den jeweiligen Staat ist, und zum anderen die Art der Verbindung zwischen Staat und Unternehmen. Nokia verlockenderEricsson wie auch Nokia rangieren mit ihren Ratings zwei (Moody’s) bzw. einen (S&P) Notch unter der Qualitätsschwelle Investment Grade. Doch Ericsson wird aufgrund der besseren fundamentalen Entwicklung mit einem positiven Ausblick bedacht, was die Spreads mit 36 bis 69 BP die Hochstufung auf Investment Grade schon nahezu hat eskomptieren lassen. Nokia muss hingegen sogar die Dividende ausfallen lassen, um das aktuelle Rating abzusichern. Die zumindest bei den längeren Laufzeiten gegenüber Ericsson höheren Spreads (+15 bis 20 BP) spiegeln dies auch wider. Aus Ratingsicht würde unseres Erachtens Nokia allein von der Umsetzung der ersten Stufe der US- Fördermaßnahmen deutlicher profitieren können als ihre schwedische Konkurrenz. Für risikobewusste Investoren können Nokia-Bonds eine Überlegung wert sein. *) Mirko Maier ist Senior Analyst für Technology im LBBW Corporates Research.