Private-Credit-Fonds haben im mittelständischen Leveraged-Finance-Geschäft dieses Jahr gegenüber Banken eindeutig die Nase vorn. Das zeigt der „Midcap Monitor“ der Investmentbank-Boutique Houlihan Lokey für das dritte Quartal. Demnach liegt der Marktanteil der Kreditfonds nach den ersten neun Monaten bei 61%. Derart dominant waren Kreditfonds in Deutschland letztmals in den Rekordjahren 2021/21 als der Markt heißgelaufen war. In normalen Marktphasen bewegen sich Banken und Kreditfonds in etwa auf Augenhöhe.

In dem vierteljährlichen Research hält Houlihan Lokey alle abgeschlossenen, mittelgroßen Transaktionen im deutschsprachigen Raum fest, bei denen eine Bank oder ein Private-Credit-Fonds ein Unternehmen im Besitz von Private Equity finanziert hat. Das können sowohl Akquisitionsfinanzierungen neuer M&A-Deals oder Add-ons sein, als auch Refinanzierungen und Rekapitalisierungen. Bei den sogenannten Recaps lässt sich ein Private-Equity-Investor von seinem Portfoliounternehmen eine fremdfinanzierte Sonderdividende auszahlen.

Für die Marktanteilsgewinne zahlen die Kreditfonds allerdings einen hohen Preis – der in diesem Fall ein zu niedriger ist. Denn um sich am Markt gegen die Banken durchzusetzen, opfern Private-Credit-Fonds einen Teil ihrer Rendite. „In den vergangenen 18 Monaten haben wir den Trend beobachtet, dass sich Debt Funds beim Pricing zunehmend den Konditionen der Banken annähern“, sagt Finanzierungsberater Thorsten Weber von Houlihan Lokey. Während Bankfinanzierungen traditionell günstiger, dafür jedoch in der Struktur deutlich konservativer gewesen seien, habe Weber in den letzten Monaten Angebote von Debt Funds gesehen, die preislich auf Augenhöhe mit Banken gelegen hätten.

Das Problem: Die Finanzierungsstrukturen wurden parallel zum Pricing nicht konservativer, sondern haben Weber zufolge nach wie vor erheblich flexiblere Kreditauflagen (Covenants) sowie größeren Spielraum beim Verschuldungsgrad (Leverage) und Final Hold, also der absoluten Kreditsumme, die ein Private-Credit-Fonds bereit ist, einem Unternehmen zu gewähren. Das ist vor allem für institutionelle Investoren relevant, die in Private-Credit-Fonds investieren. Wenn der Preis und damit die Rendite sinkt, gleichzeitig aber die riskanten Finanzierungsstrukturen Bestand haben, könnte sich dadurch für Investoren das Risiko-Rendite-Verhältnis verschlechtern.

Die Risiken im Leveraged-Finance-Geschäft haben zuletzt ohnehin zugenommen. Es mehren sich die Fälle, wo ein Kreditfonds in der Not sein kriselndes Portfoliounternehmen übernehmen muss, um sein Investment zu retten. Der Restrukturierungsberater Markus Held von Roland Berger schätzt, dass es in Deutschland inzwischen 40 bis 50 dieser Fälle gibt und im Leveraged-Finance-Markt Kredite im Volumen von schätzungsweise 5 Mrd. Euro im Feuer stehen könnten.

Der Midcap Monitor zeigt, dass Kreditfonds nach wie vor stark mit sich selbst beschäftigt sind. Der Anteil neuer Finanzierungen an den insgesamt 100 Deals in den ersten neun Monaten liegt nur bei 35%. Knapp zwei Drittel aller Deals hingegen waren entweder Refinanzierungen (37%) oder Add-on-Finanzierungen (28%), bei denen ein Private-Equity-Investor für ein bestehendes Portfoliounternehmen einen kleineren Zukauf tätigt.

Laut Weber lag der Anteil von Neufinanzierungen im dritten Quartal zwar bei 42%. Von einer Trendumkehr will der Finanzierungsberater jedoch noch nicht sprechen, da das dritte Quartal auch in der Vergangenheit regelmäßig einen vergleichsweise hohen Anteil an neuen Finanzierungen aufgewiesen habe.