Im zweiten Quartal dieses Jahres ging die Anzahl europäischer Private-Debt-Finanzierungen verglichen mit dem Vorquartal nochmal um fast ein Viertel auf 111 Transaktionen zurück. Das zeigt der neue Private Debt Deal Tracker, für den die Unternehmensberatung Deloitte regelmäßig alle Transaktionen von 76 Private-Debt-Anbietern in Europa und Großbritannien sammelt. Der Rekordwert von 229 Transaktionen aus dem dritten Quartal 2021 rückt damit in weite Ferne. Stattdessen nähert sich der Markt wieder seinem langfristigen Mittelwert, der bei rund 106 Transaktionen pro Quartal liegt.

Die pessimistische Lesart lautet, dass der Markt seit seinem Rekord um die Hälfte eingebrochen ist. Die realistische Lesart: Der Markt erlebt nach einer ungewöhnlichen Sonderkonjunktur nun eine Normalisierung. Denn zur Wahrheit des 2021er-Rekords gehört auch, dass sich in diesem Jahr der Deal-Stau aus der Coronakrise entladen hat, als viele geplante Transaktionen zunächst auf Eis gelegt wurden.

Hinzu kommt die Zinswende, die Übernahmefinanzierungen verteuert. M&A bleibt weiterhin der wichtigste Finanzierungsanlass für Private Debt. Laut Deloitte hatten fast 70% aller Private-Debt-Finanzierungen einen M&A-Bezug. In den allermeisten Fällen ist dabei ein Private-Equity-Investor auf der Käuferseite involviert. In den zurückliegenden zwölf Monaten hatten laut Deloitte von den insgesamt 600 registrierten Finanzierungen nur 75 keinen Sponsor. Das ist gerade einmal in etwa jeder zehnte Deal.

Debt Funds finanzieren zum einen den Leveraged Buy-out (LBO), der dem Private-Equity-Investor häufig als Plattforminvestment für kleinere Anschluss-Akquisitionen dient. Diese sogenannten Add-ons finanzieren Debt Funds ebenfalls. Sowohl in Europa als auch in Großbritannien waren zuletzt rund 39% aller Deals LBO- und rund 31% Add-on-Finanzierungen. 15% waren Refinanzierungen bestehender Verbindlichkeiten oder fremdfinanzierte Dividendenausschüttungen, die sich ein Private-Equity-Investor ausschüttet (Recaps). Weitere rund 15% wurden als Wachstumskapital zur Verfügung gestellt.

Debt Funds finanzierten zuletzt zwar weniger M&A-Deals, dennoch erhöhte sich ihre Rendite. Da die meisten in der Niedrigzinsphase abgeschlossenen Private-Debt-Finanzierungen variabel verzinst sind, profitieren die Fonds unmittelbar von der Zinswende. Da Debt Funds meist der einzige Kreditgeber sind, waren laut Deloitte zuletzt auch nur 17% aller Finanzierungen in der Kapitalstruktur nachrangig zu anderen Fremdkapitalgebern. Mit Blick auf das Risiko-Rendite-Verhältnis wird die Anlageklasse Private Debt aus Investorensicht damit in Relation zu Private Equity attraktiver.

Für die hoch verschuldeten Private-Equity-Portfolio-Unternehmen hingegen sind die steigenden Zinsen schlecht, da ihre Zinsaufwendungen dadurch signifikant steigen und den Druck auf die Cashflows erhöhen. Das erklärt Deloitte zufolge, weshalb Debt Funds bei neuen Finanzierungen zuletzt weniger Verschuldung in Relation zum Ebitda (Leverage) akzeptierten. Im Schnitt hätten Fonds in den zurückliegenden zwölf bis 18 Monaten einen um den Faktor 1- bis 1,5-mal niedrigeren Leverage akzeptiert.

Wenn das operative Geschäft von Private-Equity-Portfoliounternehmen nicht so stark wächst wie geplant, sich gleichzeitig aber die Finanzierungskosten erhöhen, drohen diesen Unternehmen Covenant-Brüche, die in einer Liquiditätskrise enden können. Deshalb bleibt die Frage, wie sich die Kreditausfallraten entwickeln werden. Zur Not kann der Debt Fund die Schlüssel zum Unternehmen nehmen und nochmal Geld nachschießen, wie zuletzt häufiger zu beobachten war.

Das Fundraising gestaltet sich aber auch für Debt Funds momentan schwierig. Laut Deloitte sammelten in diesem Jahr weltweit nur 37 Debt Funds zusammen 31,9 Mrd. Dollar ein, was der langsamste Jahresstart seit 2018 gewesen sei. In Europa waren es gar nur neun Fonds, die 8,2 Mrd. Dollar einwarben. Laut Deloitte haben es insbesondere die kleinen und am Markt weniger bekannten Debt Funds im aktuellen Marktumfeld schwer. Der erst vor rund drei Jahren gegründete deutsche Debt Fund ELF Capital schlüpfte vor wenigen Tagen unter das Dach der Deutschen Beteiligungs AG (DBAG).

Fundraising-Prozesse dauern zudem deutlich länger. Laut Deloitte haben Debt Funds zuletzt im Schnitt 26 Monate gebraucht, um ihr Final Close zu erreichen. Der langfristige Durchschnitt liegt bei 16 Monaten, das historische Tief bei acht Monaten. Im Schnitt konnten Debt Funds zudem nur noch 90% ihres Zielvolumens einwerben. Das langfristige Mittel hierzu liegt bei 105%, der Rekordwert bei 131%.