Harte Restrukturierungen von Unternehmen verlaufen selten harmonisch. Doch aus den USA bringen Distressed-Investoren gerade eine Spielart nach Deutschland, die besonders aggressiv ist. Die Rede ist von sogenannter „Creditor on Creditor Violence“, also im übertragenen Sinne von Gewalt unter Gläubigern. „Das ist dann Distressed auf Steroiden“, sagt Mark Hoffmann von Robus Capital im Private-Markets-Podcast „Beyond Billions“. Der Extremfall, wenn der eine Teil der Gläubiger anfange, dem anderen sinnbildlich die Augen auszustechen.

Der Portfoliomanager des Distressed-Investors bezieht sich dabei auf einen aktuellen Restrukturierungsfall aus der Schweiz. Der in Zug ansässige Snackautomatenbetreiber Selecta wurde von einer Gläubigergruppe um Man Group, Invesco und Strategic Value Partners (SVP) übernommen. Das Investorenkonsortium erhielt im Rahmen eines Schulden-Eigenkapital-Tauschs die Firma von der Beteiligungsgesellschaft KKR und drängte dabei nicht nur den Gesellschafter heraus, sondern setzte am Ende einen Deal durch, der es auch gegenüber anderen Gläubigern besserstellte. Wer von den Gläubigern am richtigen Tisch saß, habe jetzt den besseren Deal, sagt Hoffmann.

Creditor on Creditor Violence funktioniere laut Hoffmann vor allem bei größeren Unternehmensrestrukturierungen, wo große Distressed-Investoren engagiert sind, die mit ihren Milliardenfonds einen signifikanten Teil des ausstehenden Schuldenvolumens aufkaufen und damit Druck auf kleinere Gläubiger ausüben können. Diese seien in der Regel zersplittert, schwer zu organisieren und würden auch nicht ständig mit dem Anwalt im Schlepptau herumlaufen, sagt Hoffmann. Noch ist die „Gewalt unter Gläubigern“ in der deutschsprachigen Restrukturierungsszene allerdings nicht der Standard, sondern die Ausnahme.

Hoffmann hinterfragt auch, wie oft Investoren solche Taktiken wiederholen könnten. Schließlich hinterließen sie „harten Kollateralschaden“, und man sehe sich immer mehrmals in diesem Geschäft. Sei es bei den Anleihen, wo immer dieselben großen Fonds investiert seien oder bei syndizierten Krediten, wo man immer wieder auf die gleichen Banken treffe.

Kleinere Restrukturierungen, auf die sich Robus konzentriere, seien deutlich „Relationship-getriebener“. Robus gilt in der Branche allerdings auch nicht gerade als Kind von Traurigkeit und hat in der Vergangenheit auch schon die Schlüssel zu Unternehmen genommen. Vor allem der kollabierte Markt für Mittelstandsanleihen bot Robus eine Fülle von Investmentchancen. Aktuell befindet sich der Investor im Fundraising für den dritten Fonds, für den er 200 Mill. Euro einsammeln will. Seit der Gründung 2011 hat Robus über 250 Unternehmen finanziert und war bei über 50 Restrukturierungen maßgeblich beteiligt.

Sympathiepunkte sammelt in diesem Geschäft keiner. Doch es gibt unterschiedliche Aggressionslevel, die Investoren an den Tag legen können. Distressed ist nicht gleich Distressed, wie Hoffmann im Podcast deutlich macht. Es gebe reine Trader, die sich über einen Abschlag günstig in Schuldtitel einkaufen und darauf spekulieren, dass das Unternehmen die Kurve kriegt, irgendwo doch noch Geld auftreibt oder einen Eigenkapitalnachschuss vom Gesellschafter erhält und der Schuldtitel regulär zurückbezahlt wird.

Diese Trader seien oft Hedgefonds. Manche davon wollten auf keinen Fall Gesellschafter werden und steigen aus, sobald sich eine Restrukturierung abzeichnet. Über diese Investoren bauen aggressivere Spieler häufig ihre Positionen auf. Andere nähmen eine zeitweise Eigenkapitalposition in Kauf und wieder andere würden sich mit dem klaren Ziel ins Fremdkapital einkaufen, dieses in Eigenkapital zu wandeln. Die schlechtesten Karten haben in all den Szenarien meistens die Investoren, die den Schuldtitel bei dessen Emission gekauft haben.