Dia National-Bank erwartet für das neue Jahr weitere Kurssteigerungen am Aktienmarkt und anhaltend niedrige Zinsen. Dem Dax traut das Institut zu, mit Hilfe u. a. der geld- und fiskalpolitischen Impulse auf 15 000 Punkte zu steigen. Die zehnjährige Bundrendite erwartet es bei -0,60 %. Herr Bottermann, wie wird sich die Weltwirtschaft vor dem Hintergrund kurzfristig verstärkter Lockdowns einerseits und der im Dezember angelaufenen Impfkampagne andererseits entwickeln?Mit der Verfügbarkeit wirksamer Impfstoffe wird die Weltwirtschaft relativ rasch in ihr “Formgedächtnis” zurückfinden. So gab es bereits ab dem Sommer eine Vielzahl von Anzeichen dafür, dass die Weltwirtschaft wesentlich resilienter ist, als zunächst zu befürchten stand: Die Corona-Pandemie hat die Volkswirtschaften rund um den Globus als temporärer exogener Schock getroffen, der die wirtschaftliche Aktivität zwar zwischenzeitlich massiv unterbrach, die Produktionsstrukturen aber nicht grundsätzlich in Frage stellte. So zeigte sich etwa der internationale Handel wesentlich robuster als etwa während der Lehman-Krise, auch die Stimmung der US-Konzerne hatte nie wirklich nachhaltig gelitten. Herr Wohlgemuth, erwarten Sie weiter steigende Aktienmärkte?Wir sind weiter zuversichtlich. Eine unverändert akkommodierende globale Geldpolitik, umfassende fiskalpolitische Maßnahmen zur Bekämpfung der Folgen der Pandemie im Zusammenspiel mit Impfstoff-Optimismus sowie einem ruhigeren politischen Fahrwasser sind ein sehr aussichtsreicher Cocktail für weitere Zugewinne. So erwarten wir den Dax Ende 2021 bei ca. 15 000 Punkten, den S&P 500 bei 4 200. Anleger sollten weiter dem stabilen Aufwärtstrend treu bleiben und nicht vorzeitig bei kurzfristigen Irritationen, wie sie immer mal wieder vorkommen, die Segel streichen. Wichtig ist jedoch eine breite Depotaufstellung, welche nicht nur über Länder- und Branchengrenzen hinweg investiert, sondern auch Zukunftsthemen, wie zum Beispiel die künstliche Intelligenz und ihre mannigfaltigen Einsatzgebiete, in ausreichender Weise berücksichtigt. Wie sehen Ihre Erwartungen für die Geldpolitik im kommenden Jahr aus?Bottermann: Solange die Unterauslastung der Kapazitäten noch so ausgeprägt ist, werden die Notenbanken weltweit an ihrem ultraexpansiven Kurs festhalten. Wir erwarten im weiteren Verlauf allerdings eine stärkere Differenzierung der Geldpolitik: Die Fed wird ihren geldpolitischen Kurs auf jeden Fall deutlich früher als die EZB korrigieren können. Vor allem in Europa hat sich die Geldpolitik immer stärker politisiert, da sie mangels gesamteuropäischer fiskalischer Kompetenz den Weg des geringsten Widerstandes darstellt. Zudem verzeichnet die Eurozone einen deutlich markanteren disinflationären Trend als die USA, so dass die EZB auch bereits aus dem ökonomischen Prozess heraus ein expansives Bias hat. Rechtfertigen die Zinsen einen weiteren Anstieg der Aktienmarktbewertungen?Wohlgemuth: Die merklich gestiegenen Bewertungsniveaus der wichtigen weltweiten Aktienmärkte sind eine Folge des beharrlich niedrigen globalen Zinsniveaus, also des Mangels an Anlagealternativen. Das Niedrigzinsumfeld ist durch die Corona-Pandemie noch weiter in die Zukunft verlängert worden. Daher können den Aktienmärkten merklich höhere Bewertungen zugestanden werden. Dies findet momentan statt. Ein weiterer Anstieg der Bewertungen würde uns folglich nicht überraschen. Eines ist aber auch klar: Den gestiegenen Bewertungen müssen in der Zukunft auch höhere Gewinne folgen, denn die gestiegenen Aktienkurse sind nichts anderes als ein Versprechen auf die Zukunft, also auf die Postcoronazeit. Werden die Zinsen noch lange niedrig bleiben? Wo steht die zehnjährige Bundrendite Ende 2021, wo erwarten Sie sie mittelfristig?Bottermann: Die zurückliegenden Jahre der Disinflation haben die Unsicherheit über den “richtigen” Kurs der Notenbanken signifikant erhöht. Da die unterliegenden Prozesse so komplex sind, müssen die Notenbanken letztlich zumindest mittelfristig auf Sicht fahren – das heißt aber auch, dass etwa die Fed deutlich schneller restriktiver werden könnte, als derzeit eingepreist wird: In den USA hat sich der Inflationsausblick bereits jetzt wieder annähernd normalisiert. Aus heutiger Sicht erwarten wir im Ergebnis, dass die Bundesanleihen in den kommenden zwölf Monaten um -0,6 % rentieren werden. Grundsätzlich sind die den Zins bestimmenden Kräfte auch in Europa dann wieder aufwärts gerichtet – die Konvergenz der bundesdeutschen Benchmark Richtung null in den kommenden beiden Jahren ist daher durchaus wahrscheinlich. Wird 2021 ein Jahr der zyklischen Aktien?Wohlgemuth: Wir sind diesbezüglich recht optimistisch. Zyklische Aktien werden unmittelbar von der zu erwartenden Eindämmung der Corona-Pandemie und des damit einhergehenden dynamischen wirtschaftlichen Aufholprozesses gerade in den USA und in Europa profitieren. Zudem wirkt sich das wieder erreichte Präcoronaniveau der chinesischen Wirtschaft sehr positiv auf eine Vielzahl zyklischer Aktien aus. Sie sind folglich in einem diversifizierten Aktiendepot überproportional zu berücksichtigen. Welches Potenzial haben Technologieaktien? Wie hoch schätzen Sie die Regulierungsrisiken für die großen FANG-Firmen?Wohlgemuth: Technologieaktien sind grundsätzlich die großen Gewinner der Corona-Pandemie. Diese Aussage gilt insbesondere für die die Branche prägenden großen US-amerikanischen Technologiekonzerne. Die Geschäftsmodelle vieler Technologiekonzerne haben sich als sehr krisenresistent erwiesen. An den Aktienmärkten wurde dies mit erheblichen Kursaufschlägen goutiert. Trotz merklich gestiegener Bewertungen sind wir für Technologieaktien generell weiter zuversichtlich eingestellt, für die FANG-Firmen erwarten wir zwar zunehmenden regulatorischen Gegenwind, an der Vorteilhaftigkeit der Geschäftsmodelle sollte sich aber grundsätzlich nichts ändern. Halten Sie Unternehmens- und Schwellenländeranleihen auf den erreichten Spread-Niveaus noch für attraktiv?Bottermann: Ich würde hier vor allem nach regionalem Bezug differenzieren: Aus der strategischen Perspektive sind vor allem die Anleihen aus der asiatisch-pazifischen Wachstumsregion interessant, da sie von den strukturellen Faktoren, wie dem Aufstieg Chinas, profitieren. Solche Positionen sind hier und jetzt ein klarer Kauf. In Europa dürften die “Strafzinsen” die Zinsänderungsrisiken auf den außereuropäischen Zinsstrukturkurven überkompensieren. Grundsätzlich sollte der Anleger eher das kürzere Laufzeitensegment ansteuern, solange sich die US-Kurve nicht stärker normalisiert hat. Wie wird sich der Handelskonflikt weiter entwickeln?Wohlgemuth: Eine grundlegende inhaltliche Neujustierung ist nicht zu erwarten, der Tonfall wird sich mit der neuen Administration aber ändern. Ohnehin ist hinsichtlich der Beurteilung des Handelskonflikts zu konstatieren: Die konkreten Kaufverpflichtungen, wie sie im “Phase-One-Abkommen” festgelegt wurden, sind bislang, wohl auch aufgrund zu ambitionierter Vorgaben der US-Regierung im Wahljahr, hinter den Zielsetzungen zurückgeblieben. Bei den mehr langfristig und strukturell angelegten Inhalten des Abkommens, welche von ihrer Wichtigkeit tendenziell höher einzuschätzen sind, sind bislang beachtliche Fortschritte zu konstatieren, oftmals im starken Kontrast zur öffentlichen Rhetorik. Dazu zählt beispielsweise der Zugang für führende amerikanische Finanzdienstleister zum chancenreichen chinesischen Markt oder auch die wenigstens punktuelle Anerkennung intellektuellen Eigentums amerikanischer Firmen vor chinesischen Gerichten. Werden nach Portugal und Spanien bald auch die zehnjährigen Staatsanleihen Italiens und Griechenlands negativ rentieren?Bottermann: Für die EZB ist Corona der perfekte Sturm: Mit der Covid-Pandemie kam es nach der Lehman-Krise und dem Handelskonflikt für ökonomische Prozesse innerhalb relativ kurzer Zeit erneut zu massivsten Störungen des Wirtschaftsgeschehens, die aufgrund der Akkumulation der Effekte erhebliche Folgen haben dürften. Insofern ist insbesondere die EZB darauf angewiesen, dass die Risikoprämien in Europa so niedrig wie möglich bleiben. Ich gehe allerdings gleichwohl davon aus, dass der Politikstil der EU auch in dieser Krise nicht über eine Fortsetzung des “muddling through” hinauskommt. Insofern sollten die Renditen Italiens und Griechenlands aufgrund der spürbaren Risikoprämien im positiven Bereich verweilen. Das Interview führte Christopher Kalbhenn.