Die Ausgangslage im Stablecoin-Markt sieht so aus: US-Anbieter wie Tether und Circle prägen das Geschehen und ihre Dollar-Stablecoins dominieren das Transaktionsgeschäft, für das diese Finanzprodukte als Dollar-Äquivalent eingesetzt werden. Euro-Stablecoins spielen bislang keine spürbare Rolle, auch wenn mit der Micar-Verordnung als Ergänzung der Mifid erstmals ein eigenständiger EU-Rahmen für Krypto-Assets vorliegt und regulierte Euro-Stablecoins auf den Markt kommen. Die Volumina bleiben dennoch gering – auch wenn mittlerweile elf Firmen als Emittenten für E-Money-Token in der EU zugelassen sind.

Bislang ausgeklammert von der EU-Regulierung sind dezentrale Stablecoins, auch wenn sie Michael Wild von der Digital Euro Association (dEuro Association) zufolge grundsätzlich als Crypto Asset bzw. E-Money Token im Rahmen der Micar qualifiziert wären. „Die Micar findet aber nur Anwendung, wenn keine andere Regulierung wie die Mifid greift – und da ist es so, dass dezentrale Stablecoins nicht als Finanzinstrument nach Mfid2 klassifiziert werden, da sie keine Eigentumsrechte an einer Entität verbriefen oder mit Rückzahlungsverpflichtungen verbunden wären. Und in der Mifid werden nur Finanzprodukte erfasst, wo immer eine zentrale Gegenpartei als GmbH oder AG rechtlich verankert ist.“

Mit dem dEuro als erstem dezentralen Stablecoin mit dem Euro als Referenzwährung betritt der von Wild als Geschäftsführer geführte Schweizer Verein (dEuro Association) also Neuland. Der Start war Ende März. Das Modell ist erklärungsbedürftig: Nutzer erzeugen den Stablecoin eigenständig über die Blockchain, sobald sie digitale Vermögenswerte als Sicherheit in der App hinterlegt haben. Und von da aus geht die wilde DeFi-Reise los, wobei der dEuro einen wichtigen Aspekt erlaubt: Im Unterschied zu zentralisierten Stablecoins, bei denen Zinszahlungen laut Micar nicht erlaubt sind, können dezentrale Varianten wie dEuro Zinsen gewähren.

Das Spektrum des dEuro ist aber breiter und umfasst drei Säulen. Das fängt mit Sparen („Saving“) als Modul an. Wer dEuro erworben hat, deponiert die Gelder als Sicherheiten auf der Plattform und erhält dafür eine Verzinsung – derzeit sind es 10%. Für die zweite Säule „Equity“ muss man tiefer eintauchen in das Design des Ökosystems: Es können sogenannte nDeps-Token erworben werden, die den Inhabern Rechte am Protokoll selbst als „Protocol Shares“ verbriefen – es ist ja alles nur Code, was in der Struktur analog ist zur E-Mail, die über digitale Kanäle fließt.

Dabei fungieren die nDeps im Kreislauf der DAO (Decentralized Autonomous Organization) als regelnde Einheit und werden als Governance-Token bezeichnet, über die mit den Stimmrechten dann Strukturen im DAO festgelegt werden: Wie viel Zinsen sollen gezahlt werden? Was wird an Gebühren berechnet beim Listing von Sicherheiten? Und wie viel wird bei Liquidationen von Sicherheiten einbehalten? Das wird bei Abstimmungen in der DAO geklärt – wobei jeder, der über Stimmrechte verfügt, solche Abstimmungen beantragen kann. Solche DAO-Strukturen sind in DeFi schon seit Jahren erprobt. Die Ergebnisse sind nicht immer glänzend, aber doch in ihrer Anlehnung an traditionelle Abläufe von Aktiengesellschaften wie Hauptversammlung (HV) mit Abstimmung grundsätzlich funktional – nur dass in DeFi jeden Tag HV sein kann.

Die dritte Säule im Ökosystem ist der Kredit („Lending“). Wer sich dEuro leiht und dafür Bitcoin, Ether oder ein anderes tokenisiertes Finanzinstrument als Sicherheit („Collateral“) hinterlegt, kann den Stablecoin dann nach Gutdünken einsetzen. Das ist wichtig für den Geldkreislauf in DeFi, bürgen Stablecoins doch mit ihrer Reserve und Besicherung für einen verlässlichen Wert, der sich für andere Onchain-Trades einsetzen lässt. Bis zu 30% Kredit kann man in der App auf seine hinterlegten Bitcoins erhalten, sprich damit wird das Bitcoin-Guthaben liquide, ohne dass man das Eigentum daran verliert. Dafür muss man im Gegenzug aber immer flüssig sein, wenn sich Marktpreise ändern. Denn dann gibt es möglicherweise (über das System sind Schwellenwerte dafür festgelegt) Margin Calls. Sprich, dann muss bei den Sicherheiten nachgelegt werden. Bleibt das innerhalb einer vorab festgelegten Frist aus, kassiert die Plattform die Sicherheiten ein und gibt diese zur Auktion frei. Das kann dann den Inhabern der Governance-Token für künftige Ausschüttungen zugutekommen und die beliehene Kreditsumme ausgleichen.

Das grundlegende Software-Protokoll wurde in der Schweiz entwickelt. Das daran andockende Ökosystem wird über die dEuro Association mit Michael Wild als Geschäftsführer sowie DFX-Gründer Cyrill Thommen als Chairman des Vereins weiter vorangetrieben. Thommen hat auch schon einen Franken-Stablecoin auf den Markt gebracht. Die Stiftung sei im Grunde eine Tochter der DFX AG, die als regulierte On-/Off-Ramp auch Ein- und Auszahlungen von Giralgeld (sfr und Euro) vornehmen kann, sagt Wild. Das heißt, die DFX ist zum einen mit dem Stellen des initialen Budgets der Hauptfinanzierer von dEuro und zum anderen ein Dienstleister für das Aufgleisen von Funktionalitäten wie Zahlungsverkehr.

Die nächste Besonderheit: Auf der dEuro-Plattform gibt es einen Stablecoin und zwei weitere Token: Neben dem Governance-Token mit Stimmrechten und Dividendenanspruch ist das der Deps-Token, der wie eine Vorzugsaktie gestaltet ist, also mit Anspruch auf Ausschüttung, aber ohne Stimmrechte.